红周刊 本刊编纂部 | 李壮 秦佳丽
编者案
在2022年卡塔尔世界杯上，“中字头”国企“跨界”代表中国足球“出场”且功效斐然：中国铁建国际集团承建的主场馆“金色之碗”卢塞尔体育场，一夜之间成为世界“网红”，还被印在了卡塔尔面额10里亚尔纸币上；中国电建集团总承包（EPC，设想—摘购—施工)的拆机容量800兆瓦的阿尔卡萨电站——那是世界上更大的摘用了跟踪系统+双面组件的光伏电站，源源不竭地为世界杯赛事供给清洁电力。
同时，中国铁建和中国电建还带动了国内基建财产链相关公司集体出海。譬如，中国铁建会聚了精工钢构、巨力索具、泛华体育、北京建工、上海海渤等公司，带动了同业和钢构造、运输及索具等相关财产公司中东觅机；而在中国电建兴建的光伏电站中，则有隆基的组件、阳光电源供给的逆变处理计划。
然而比拟他们在海外市场合作中所表现的新才能、新地位，A股市场却仍然在用“老目光”对待他们，有许多“中字头”公司仍处破净形态，并未表现出应有的价值。在近期稳增长政策的继续加码，以及大量新增定单的助力下，低估值基建板块重获资金重视，特殊是“中国特色估值系统”的提法，让“中字头”基建股迎来价值重估契机。
八家建筑央企估值持久处于低位
公开材料展现，中国铁建、中国电建、中国建筑、中国中铁、中邦交建、中国能建、中国中冶和中国化学是八大建筑央企，他们的估值程度根本反映了市场对央国企的承认度——PB净值要么破净，要么在1倍四周踌躇。
11月21日，易会满主席提出了要“摸索成立具有中国特色的估值系统”，此看点一经提出，低估值的八大建筑央企迎来一波反弹行情（见表1）。
展开全文
截至11月末，八大建筑央企的股价在11月21日至11月30日期间均呈现上涨，此中，区间涨幅更高的是中邦交建，达27.43%，市净率（LF）也由21日的0.48倍上升至0.62倍。不但是中邦交建，中国建筑、中国中铁、中国铁建和中国中冶也都在股价有必然涨幅情状下，最新估值仍处破净形态。目前来看，8家建筑央企中仅中国化学、中国电建和中国能建的市净率连结在1倍以上。
近几年来，因消费和出口走强，基建板块在“三驾马车”中的感化一度被弱化，那让与之相关的财产和公司也未能表现出应有的价值。譬如，八大建筑央企的估值就持久处于较低位置。数据展现，2019年12月1日至今，几大基建央企曾呈现过集体破净情状（中国能建除外，其于2021年9月28日上市），而即使是上市较晚的中国能建，市净率也从2倍多一路降至目前的1.14倍摆布（见图1）。
值得一提的是，在近几年估值破净的情状下，八大建筑央企的盈利才能却连结了稳重增长态势（见图2），譬如，中国建筑的净资产收益率(加权)持久不变在15%以上，即使是在疫情扰动的近三年中同样如斯。很显然，现有的破净估值底子无法反映八大建筑央企应有的价值。
华泰证券研究所建筑建材首席研究员方晏荷向《红周刊》表达，“建筑央企的功绩增长不断相比照较稳重，2019~2021年八家建筑央企营业收进复合增长率均在双位数以上，均匀增速15%；回母净利润均匀复合增速10%。此中，中国铁建、中国中铁、中国建筑、中国化学均连结了两位数以上复合增长，三年复合增速别离为11%、17%、10%、34%。根据八家建筑央企在手订单和新签定单来看，我们估量他们本年及将来两年的功绩增速仍将陆续连结稳重增长。”
“全市场国企类上市公司利润占比70%，但总市值却不敷50%。此中，优良国企是估值下移的‘重灾区’，如上海国企指数的市净率从2016年8月份的接近2倍，跌至现在的1倍，跌幅高达50%。截至12月1日，央企总体PE（TTM）为7.3倍，处于汗青0.15%分位数（2010年以来，下同），央企估值已处于汗青极低位。比照来看，A股总体PE（TTM）则为17.2倍，处于汗青22.2%分位数，相较来看，央企估值优势显著。”中泰证券首席战略阐发师徐驰向《红周刊》表达，包罗建筑在内的多个行业，央企PE（TTM）均低于行业整体，展现较高性价比，且央企高股息、高分红，具备相对稳重的投资回报率。
其实，看察上市公司分红率也可发现，建筑央企上市以来的分红率不断连结着较高水准，更低分红率也能到达14%摆布。特殊是在比来三年，在受疫情因素扰动下，中国建筑、中国中铁、中邦交建、中国电建、中国铁建、中国中冶和中国化学仍然连结持续现金分红，年度现金分红率更高的以至能到达30.13%，更低的也有8.32%。
建筑央企订单“充沛度”充沛
海外市场、第二增长曲线支持功绩走高
八大建筑央企的低估值形态，在必然水平上反映出市场对那些公司的生长天花板看得过低，仅以价值股对待，而非以生长股往评判。当然，关于隆重型投资者来说，只要能实现稳重生长、继续分红，估值合理的价值股同样也是上佳投资标的。
凡是情状下，企业在手订单情状决定了公司在将来两三年的功绩增长情状。就前述八大建筑央企来说，本年前三季度，他们的营业收进占全行业的比重比拟往年提拔了2.9个百分点至23.7%，新签定单占比提拔了4.3个百分点至40.1%。
以中国铁建为例，截至2022年三季度末，公司未落成的合同额合计5.56万亿元，是往年全年营收额的5.45倍；前三季度新签合同额1.84万亿元，同比增长17.71%。在新签合同中，境外合同额到达1501.54亿元，同比增长32.59%。分营业看，基建类（铁路、公路、房建、市政、矿山开摘、水利水运、机场和电力等）新签合同1.56万亿元，同比增长20.55%。此中，房建工程新签6072.96亿元，同比增长20.98%；电力工程新签756.42亿元，同比增长604.88%。
需要指出的是，中国铁建的电力工程营业现实是其新营业之一，公司以抽水蓄能和海优势电市场开发为打破口，加快规划水电、风电等范畴。
同样，中国中铁在手订单也有5.53万亿元，是往年营收额的5.17倍。前三季度新签合同额1.98万亿元，同比增长35.2%，此中占比87%的是基建营业。在新兴营业中，中国中铁的水利水电营业新签合同额1222.3亿元，同比增长682%。公司在11月23日招待机构调研时表达，“公司继续加强水利水电、清洁能源、港口航道、海优势电、抽水蓄能、调水工程等新兴范畴的拓展力度，加速开启‘第二曲线’增长极。”
整体上，八大建筑央企在手订单充沛度都较高，新签合同额大多连结双位数增长。重新签定单保障系数（新签定单与营收比值）看，大市值建筑央企的功绩支持才能更强。《红周刊》测算，截至三季度，“八大建筑央企”新签定单保障系数均高于1，中国能建、中国中冶、中国中铁、中国铁建4家企业订单保障系数以至高于2。
当然，相较央企龙头的新签定单保障系数，处所头部国有基建企业同样也不逊色，譬如目前陕西建工新签定单保障系数居高，截至第三季度该项目标为2.23（见表2、表3、表4）。
此外，在国内国外两个市场方面，八大建筑央企海外市场均获得较快增长。譬如，中国铁建、中国中铁境内新签合同增速为35.1%，境外为37.9%；中国能建境内新签合同增速为16.26%，境外为19.8%；中国电建国内增速为55.39%，境外为16.19%；中邦交建境外新签合同额增速为17.3%，约占公司新签合同额的14%。
对建筑央企的订单表示，徐驰向《红周刊》点评道：“中国能建传统能源及海外项目新签发力、新能源延续高增，短期有看受益火电投资提速、增厚功绩，中持久看具备能源电力投建营一体化优势，生长逻辑有看加速兑现。中国铁建是基建工程承包龙头，稳增长主力军，当前估值较中邦交建、中国中铁等附近体量、附近营业央企低20%，价值低估。中国中铁发力水利水电、环保范畴，打造‘第二生长曲线’、基建巨头生长途径清晰。中国电建10月新签1031亿元，同比大增141%，此中能源电力订单占比42%，单月新签再次打破千亿、延续9月高增势头，营业聚焦‘水能砂城数’效果显著，国内新能源及火电投资提速叠加公司砂石产能扩大有看驱动功绩超预期。”
某建筑央企的高管也向《红周刊》透露，海外市场早已经是各家建筑央企发力的标的目的，并且中国基建央企在国际许多重点项目标合作中积存了丰富体味以及项目标国际化整合才能。
就此，方晏荷表达，“建筑央企之间既有合作也有协做，目前部门公司积极拓展第二增长曲线，此中在新基建等新兴营业范畴拓展效果显著。而那种勤奋，为建筑央企继续开展供给了新的动能。”
方晏荷指出，除了建筑央企，处所的建筑国企也在传管辖域之外加速规划，“处所建筑国企以相对乖巧的机造和处所特色财产为依托，涌现出了部门快速开展的公司。与央企比拟，部门处所国企在鼓励机造理顺、积极发扬再融资功用、大股东在营业协同方面的鼎力撑持等方面具有一些亮点。”
不外，通和投资董事长石玉强向《红周刊》强调，建筑央企订单情状仍是需要继续看察的，需要看那些企业订单的持续增长情状。“市场一般会从国度基建投资总规模进手，预估建筑央企的订单增长情状。假设我们看察建筑央企过往几年订单的增长情状会发现，企业订单增速是远高于国度基建投资增速的。从国度基建投资增速预判企业订单增速，会得出一个那些企业天花板很低的结论，那么给公司的估值天然不会高。假设从企业角度动身，那些企业的订单增速其实是不错的，当前的市场估值是不合理的。”
低估值和公司快开展之间构成“剪刀差”，那其实是建筑业进进新开展阶段的一个别现。石玉强认为，我国已经进进到城市化历程的中后段，那似乎对建筑业是一个致命冲击，但现实上，在那个阶段，愈加让头部建筑企业获得更多资本以及更高的市场集中度。“以前，土建专业的更优异大学生能够在民企、处所国企和央企等许多公司之间做抉择，但如今根本上只会往建筑央企，因为只要建筑央企有更好的生长性、更好的资本和更好的发扬空间，那种人才的聚集也在强化建筑央企的市场合作力。同时，建筑业营业的重点会越来越聚焦‘大城市、大项目’，因为资金、手艺、人才、天分等各类门槛，只要建筑央企有实力承接那些项目。那种改变在比来几年表现得十分清晰。因而，建筑央企的订单改变，不只表现了一个宏看特征，其实更重要的是反映出微看的改变，就是它的集中度在快速提拔。”
比照地产建筑国企，石玉强更看好建筑央企，“其实就是强者恒强。建筑央企有两大优势，一是，建筑央企是国资委部属企业，无论政策施行、日常管控，央企的治理下限都是比力高的。二是，行业更优异的人才在往建筑央企集中。那两个优势是处所国企无法相比的。”
短期、持久政策继续发力
将来5年估值中枢上移有保障
关于建筑央企来说，政策方面的改变也在鞭策其根本面进一步改动，那此中就包罗建筑央企的估值。好比，11月22日召开的国务院常务会议指出，鞭策严重项目加快建立。目前两批金融东西共撑持严重项目2700多个，开工率超越90%。重要项目协调机造要陆续高效运转，鞭策项目加快资金付出和建立，带动包罗民营企业在内的社会本钱投资，年内构成更多实物工做量。对过期未兑现许诺的处所予以传递，对确实无法定期开工的项目予以调整。加强监管，打造清廉工程、量量平安工程。
同时，金融撑持房地产16条、中国特色估值系统、央行降准等政策或新提法，也都在为建筑央企“估值重塑”助力。
针对降准关于建筑央企的影响，徐驰指出，“央行12月5日下调金融机构存款预备金率0.25%，共释放持久资金约5000亿元。我们认为，除了资金面的撑持感化之外，专项债提早发力、外需和‘一带一路’基建的拉动，对央企也构成利好，例如围绕‘一带一路’国际物流与赐与链资本共享共用、数字赐与链与财产互联网、面向南亚、东南亚国际陆海大通道及赐与链系统建立。”
“金融16条”的目标在于撑持房地产企业保交楼，撑持房地产市场平稳重康开展。政策发布之后，国有六大行与多家房企授信额度超万亿元。同时，证监会决定在股权融资方面调整优化5项办法，包罗恢复涉房上市公司并购重组及配套融资；恢复上市房企和涉房上市公司再融资；调整完美房地产企业境外市场上市政策；进一步发扬REITs盘活房企存量资产感化；积极发扬私募股权投资基金感化。
做为房地产市场的重要参与者，一些涉房建筑央企也响应受惠“金融16条”和股权融资新办法。
方晏荷指出，跟着地产“第三收箭”的落地，下流地产企业融资有看改进，建筑央企的应收账款减值风险有看缓解。此外，新政提出“建筑等与房地产密切相关行业的上市公司，参照房地产行业上市公司政策施行，撑持‘同业业、上下流’整合”、“容许其他涉房上市公司再融资，要求再融资募集资金投向主业”，“我们认为那有利于鼓舞建筑央企发扬再融资功用做大做强。”
同时，方晏荷指出，建筑央企积极存眷着地产政策改变，也承担着社会主义建立的重要责任，下一步建筑央企房地产开发营业也将适应国度政策导向，对峙新开展理念，面向市场需求，发扬财产链一体化优势，重点规划城市群、都会圈，围绕基建主业开展特色地财产务，加快由传统的贸易地产开发向多业态、多财产、多功用于一体的综合开发形式改变，在风险可控的前提下审慎开展投资，把控、提拔房地产板块资产量量。
有研究指出，一些房建营业占比力多的，好比中国中铁、中国铁建、中国建筑等龙头可能受益较多。
石玉强认为，关于房建营业占比力大的建筑央企来说，“金融16条”必定是利好，“有的建筑央企营收中可能有50%的比重来自房建，房地产市场假设欠好，那些企业就面对较大的回款压力。如今放宽房地产企业融资渠道，建筑央企房建营业回款也就有了必然的保障。”
目前来看，中国建筑、中国中铁、中国铁建、中国中冶均涉及房地财产务，根据中期陈述，那些公司本年上半年房地产开发与投资收进在总营收中的占比别离为14.33%、4.18%、3.96%、3.12%。
11月21日，证监会主席易会满提出，要摸索成立具有中国特色的估值系统，如斯新提法令投资圈面前一亮。
方晏荷指出，“中国特色估值系统的提出，鼓舞市场要掌握好差别类型上市公司的估值逻辑，促进市场资本设置装备摆设功用更好发扬，我们认为中国的根底设备建立仍有宽广的开展空间，同时必然范畴大而不强，基建开展后劲十足，建筑央企做为我国城镇化建立的主力军，功绩有看连结稳重增长，当前估值处于汗青低位的现状有看得到改进。”
石玉强则认为，中国特色估值系统对建筑央企而言是更大的一个利好。“在对建筑央企的积极影响因素中，我认为中国特色估值系统应该排在第一位。那个提法对建筑央企将来5年以至更长时间产生积极影响。能够说，中国特色的估值系统是将完美的现金流贴现公式落到了实操层面。第一，现金流贴现的前提假设是企业永续存在，哪家企业活得长，那么它的风险溢价就能够给更低一些。央（国）企是中国特色的企业类型，永续存在确实定性极高，那么风险溢价就应给得很低，那有利于其估值提拔。第二，央企可以表现中国企业的核心合作力。好比卡塔尔世界杯，主场馆是中国铁建建造的，很曲看地反映了我国建筑央企的科技实力、国际化整合才能，中国基建号称‘基建狂魔’是有它的事理的，必定是独步全球的。持久来看，中国特色估值系统提法关于那些央企而言，显然是有利于它们核心合作力的再发现。”
石玉强所强调的一些内容，自己就是中国特色估值系统所强调的。方晏荷指出，“我们认为易主席的发言已经给出领会决计划（央国企若何获得估值重塑），上市公司出格是国有上市公司，一方面要‘练好内功’，加强专业化战术性整合，提拔核心合作力；另一方面，要进一步强化公家公司意识，主动加强投资者关系治理，让市场更好地熟悉企业内在价值。此外，建筑央企还会陆续推进国企变革动做，连结与时俱进。”
关于中国特色估值系统以及对央企估值的存眷，徐驰指出那不是近期才有的：“我国国企变革自变革开放起拉开序幕，‘十八大’至今共履历了五轮国度层面的变革，别离为政策规划阶段、部分试点阶段、普遍试点阶段、国改三年动作阶段，以及本年5月开启的央企上市公司三年变革阶段。国企变革的目标也从脱困、培育提拔世界一流企业，停顿到现在的培育提拔一批财产链领航央企上市公司。在2022年国企变革三年动作决胜之年，以及新型举国体系体例之下，优良央企龙头或更遭到资本倾斜。”
建筑央企估值重塑将快速开启
中国电建近150亿定增在10月24日获批通过，公司拟将资金投进到都会圈建立、风电、抽水蓄能电站等项目中，此中抽水蓄能电站是其战术性投进项目，拟利用定增资金40亿元。那一改变反映了中国电建正在加速强大新能源营业。同样，中国能建也在积极谋划定增不超越150亿元用于光风氢储等新能源项目。
石玉强指出，“建筑央企在不竭摸索新营业，有些公司已经走出了新路，好比中国化学，它的估值为什么会相对高一些？因为它的主营营业有很大一部门是来便宜造业，它已经从一个建筑商变身为产物造造商。还有中国电建，其实也是在逐渐剥离地财产务，把营业重点放到了电力建立。认真看察，其实每家建筑央企几乎都围绕主业做了如许或那样的测验考试，且开展趋向不错。那些新测验考试对建筑央企有一个二次加持的感化，只是还没有表现到估值里往。”
石玉强认为，“建筑央企需要在三个方面做进一步改进，将搀扶帮助他们更快获得市场承认。第一，提拔分红率。假设上市公司处于估值低位，那么投资人就会很存眷公司的股息回报率。如今建筑央企的整体分红率在20%摆布，股息率在2%~3%。假设把分红率提拔到40%或者60%，那么股息率就能够提拔到10%以上，那会在很大水平上提拔那些企业的投资价值回报，会促进流进并最末提拔企业的估值程度。第二，建筑央企应该加大和本钱市场的沟通力度。投资人对他们的领会经常限于财报，不领会或者不睬解那些公司有哪些新才能，因而沟通是很有需要的。第三，建筑央企要控费降本。建筑央企主营营业收进良多，但毛利率很低，那反映出他们在掌握费用率方面有提拔空间。”
至于利用哪些目标来看察建筑央企的估值修复历程，方晏荷指出，“参考海外建筑施工公司的PE估值，一般连结在8~10倍市盈率（PE)，而国内建筑央企目前估值普及低于该程度。考虑国内国外差别企业处于差别生命周期，PE间接比力受多种因素影响，因而我们认为存眷建筑央企的市净率（PB）更有意义，而ROE、公司所处细分行业、分红和市场风气等均会影响建筑央企的估值。”
石玉强则认为，“现金流折现是更好的体例。所以我为什么说他们未来只要可以加大分红的比例，必然会有一个十分大的估值修复行情。将来，谁率先把分红率提上往，费用率降下来，以及愈加积极地跟本钱市场沟通，谁的表示就会更好。”
无论是看PB，仍是看现金流折现，建筑类央企都可谓是A股市场估值凹地中的凹地，在诸多利好因素保障下，建筑类央企的估值修复历程显然已在路上，反弹行情有看跨年。
（本文已刊发于12月3日《红周刊》，文中提及个股仅为举例阐发，不做买卖选举。）
独步清风中